Che cosa c'è da sapere su Stock Option Venti anni fa, il più grande componente della remunerazione dei dirigenti era in denaro, sotto forma di stipendi e fx. Le stock option sono stati solo una nota. Ora è vero il contrario. Con una velocità sorprendente, piani di stock option sono venuti a dominare il payand spesso i top manager wealthof tutti gli Stati Uniti. L'anno scorso, Jack Welchs opzioni GE non esercitati sono stati un valore di oltre 260 milioni. CEO di Intel Craig Barrett erano un valore di oltre 100 milioni. Michael Eisner ha esercitato 22 milioni di opzioni su Disney magazzino nel 1998 da solo, netting più di mezzo miliardo di dollari. In totale, i dirigenti degli Stati Uniti tengono opzioni non esercitate valore di decine di miliardi di dollari. Sarebbe difficile esagerare quanto l'esplosione di opzioni è cambiata l'America corporativa. Ma è il cambiamento stato per il meglio o per il peggio Certo, borse di opzione hanno migliorato le sorti di molti dirigenti individuali, imprenditori, ingegneri del software, e gli investitori. Il loro impatto a lungo termine sul business in generale rimane molto meno chiaro, tuttavia. Anche alcune delle persone che hanno approfittato maggiormente dalla tendenza esprimono un profondo disagio circa le loro aziende in crescita la dipendenza dalle opzioni. Sappiamo veramente cosa stavano facendo che chiedono. Sono gli incentivi stavano creando in linea con i nostri obiettivi di business Che cosa succederà quando il mercato toro finisce assegnazione delle Opzioni sono ancora più controversa per molti osservatori esterni. Le borse di studio sembrano fare la doccia sempre maggiori ricchezze sul top manager, con poca connessione alla performance aziendale. Essi sembrano offrire grandi ricompense rialzo con poco rischio di ribasso. E, secondo alcuni critici molto vocali, motivano i leader aziendali a perseguire mosse a breve termine che forniscono spinte immediate per i valori azionari piuttosto che costruire aziende che prosperano nel lungo periodo. Come l'uso delle stock option ha iniziato ad espandersi a livello internazionale, tali preoccupazioni sono diffuse dagli Stati Uniti ai centri commerciali di Europa e Asia. Ho studiato l'utilizzo delle sovvenzioni opzione per un certo numero di anni, la modellazione come i loro valori cambiano in circostanze diverse, valutando come interagiscono con altre forme di compensazione, ed esaminando come i vari programmi di sostegno, né pregiudicare imprese obiettivi di business. Che Ive ha trovato è che i critici di opzioni si sbagliano. Opzioni non promuovono un egoista, prospettiva a breve termine da parte di imprenditori. Anzi, al contrario. Le opzioni sono il miglior meccanismo di compensazione che abbiamo per ottenere i responsabili ad agire in modi che garantiscono il successo a lungo termine delle loro aziende e il benessere dei loro lavoratori e azionisti. Ma Ive ha anche scoperto che il nervosismo generale su opzioni è ben giustificata. Le stock option sono sconcertante strumenti finanziari complessi. (Vedere la barra laterale Un corso breve sulle opzioni e la loro valutazione.) Essi tendono ad essere poco conosciuta sia da coloro che li concede e chi li riceve. Come risultato, le aziende spesso finiscono per avere i programmi di opzioni che sono controproducenti. Ho, per esempio, visto molte aziende della Silicon Valley continuare ad usare la loro pre-IPO programswith sfortunato consequencesafter le aziende sono cresciute e diventate pubbliche. E Ho visto molte grandi aziende, assonnati utilizzano programmi di opzione che creano involontariamente incentivi deboli per l'innovazione e la creazione di valore. La lezione è chiara: la sua non è sufficiente solo per avere un programma di opzione è necessario avere il programma giusto. Un corso breve sulle opzioni e le relative stock options di Valutazione Executive sono opzioni call. Essi danno al possessore il diritto, ma non l'obbligo, per l'acquisto di azioni A companys ad un esercizio o prezzo di esercizio PREZZOLa specificato. Nella stragrande maggioranza dei casi, le opzioni sono assegnate al denaro, il che significa che il prezzo di esercizio corrisponde al prezzo del titolo al momento della concessione. Una piccola minoranza di opzioni sono concessi out of the money, con un prezzo di esercizio superiore ai azionari pricethese sono opzioni premium. Una minoranza ancora più piccola sono concessi in denaro, con un prezzo di esercizio inferiore ai azionari pricethese sono opzioni di sconto. Le opzioni emesse ai dirigenti di solito hanno limitazioni importanti. Essi cant essere venduti a terzi, e devono essere esercitati prima di una scadenza definita, che in genere è di dieci anni dalla data di assegnazione. La maggior parte, ma non tutti, hanno un periodo di maturazione, di solito da tre a cinque anni il titolare dell'opzione in realtà non possiede l'opzione, e quindi non può esercitare, fino a quando i giubbotti di opzione. titolari delle opzioni di solito non ricevono i dividendi, il che significa che realizzare un profitto solo su qualsiasi apprezzamento del prezzo delle azioni al di là del prezzo di esercizio. Il valore di un'opzione è in genere misurata con il modello di valutazione Black-Scholes o qualche variazione. Black-Scholes fornisce una buona stima del prezzo di un dirigente potrebbe ricevere per un'opzione se poteva venderlo. Dal momento che tale opzione non può essere venduto, il suo valore reale di un dirigente è in genere inferiore al suo valore di Black-Scholes. 1 Tuttavia, la comprensione valutazioni Black-Scholes è utile perché forniscono un utile punto di riferimento. Black-Scholes tiene conto dei molti fattori che influenzano il valore di un optionnot solo il prezzo delle azioni, ma anche il prezzo di esercizio, la data di scadenza, i tassi di interesse prevalenti, la volatilità del titolo companys, e il tasso di dividendo della società. Gli ultimi due factorsvolatility e dividendo rateare particolarmente importanti perché variare notevolmente da azienda ad azienda e hanno una grande influenza sul valore dell'opzione. Vediamo ognuno di essi: Volatilità. Maggiore è la volatilità di un titolo di prezzo Companys, più alto è il valore delle sue opzioni. La logica qui è che mentre il proprietario di un'opzione riceverà il pieno valore di ogni cambiamento a testa, il lato negativo è opzioni limitedan payoff raggiunge lo zero una volta che il prezzo delle azioni scende al prezzo di esercizio, ma se il titolo scende ulteriormente, le opzioni payoff resti a zero. (Questo è per non dire che le opzioni non hanno down-side. Essi perdono il loro valore rapidamente e possono finire vale niente.) Il payoff atteso più elevato aumenta il valore di opzioni. Ma il potenziale per una maggiore profitto non è senza una volatilità costhigher rende la vincita più rischioso per l'esecutivo. Dividendo Rate. Più alto è un tasso di dividendo Companys, minore è il valore delle sue opzioni. Le aziende premiare i loro azionisti in due modi: aumentando il prezzo delle loro azioni e dai dividendi paganti. La maggior parte dei titolari di opzione, tuttavia, non ricevono i dividendi sono ricompensati solo attraverso l'apprezzamento dei prezzi. Dal momento che una società che paga i dividendi elevati ha meno denaro per l'acquisto di azioni o proficuamente reinvestire nel proprio business, avrà meno l'apprezzamento dei prezzi azionari, tutte le altre cose sono uguali. Pertanto, si prevede un rendimento inferiore ai titolari delle opzioni. Una ricerca di Christine Jolls della Harvard Law School suggerisce, infatti, che l'esplosione opzioni è parzialmente responsabile del calo dei tassi di dividendo e l'aumento di riacquisto delle azioni negli ultimi dieci anni. Il grafico L'effetto di volatilità e dividendi Prezzo sul Valore opzione mostra come i cambiamenti nel tasso di volatilità e dividendi influiscono sul valore di un'opzione at-the-money con scadenza decennale. Per una società con 30 volatilityabout alla media del Fortune 500and un tasso di dividendo 2, un'opzione è un valore di circa 40 del prezzo di una quota di azioni. Aumentare la volatilità a 70. e il valore di opzioni va fino al 64 del prezzo delle azioni. Diminuire il tasso di dividendo a 0, e il valore di opzioni va fino a 56. Fare entrambe le cose, e il valore di opzioni spara fino a 81. E 'importante notare che Black-Scholes è solo una formula il suo non è un metodo per la raccolta delle scorte. Cant, e fa alcun tentativo per, fare previsioni su cui le aziende si esibiranno bene e che si esibiranno male. Alla fine, il fattore che determinerà un profitto opzioni è la variazione del prezzo del titolo sottostante. Se sei un dirigente, è possibile aumentare il valore delle opzioni con azioni mirate che aumentano il valore del titolo. Quello è l'intera idea di assegnazione delle opzioni. L'effetto di volatilità e dividendi Prezzo sul valore Opzione Opzione valore è indicato come una frazione del prezzo delle azioni. La volatilità è indicato come la deviazione standard annuale dei rendimenti companys magazzino-prezzo. Le figure assumono una decennale opzione at-the-money con un tasso prevalente privo di rischio (tasso dei titoli a dieci anni) di 6. Per le aziende Fortune 500, il 30 la volatilità è circa la media. 1. Per un quadro su come misurare il valore di esecutivo nontradable (e dipendente) le stock option, si veda Brian J. Hall e Kevin J. Murphy, ottimo esercizio prezzi per Executive Stock Options, American Economic Review (maggio 2000). Prima di discutere i punti di forza e di debolezza dei diversi tipi di programmi, Id come fare un passo indietro ed esaminare il motivo per cui le sovvenzioni di opzione sono, in generale, una forma straordinariamente potente di risarcimento. Il Pay-per-Performance link L'obiettivo principale nella concessione di stock option è, naturalmente, per legare paga per performanceto garantire che i dirigenti profitto quando le loro aziende prosperano e soffrire quando passera. Molti critici sostengono che, in pratica, le sovvenzioni di opzione non hanno rispettato tale obiettivo. Dirigenti, essi sostengono, continuano ad essere ricompensati come profumatamente per il fallimento, come per il successo. Come prova, essi o usano anecdotesexamples di società a basso rendimento che compensano i loro top manager extravagantlyor citano studi che indicano che il trattamento economico complessivo dei dirigenti responsabili delle imprese ad alte prestazioni non è molto diverso dalla retribuzione di chi è diretto esecutori poveri. Gli aneddoti sono difficili da disputesome aziende agiscono stupidamente a pagare loro executivesbut essi non rivelarsi molto. Gli studi sono un'altra cosa. Praticamente tutti d'accordo su un difetto fatale: misurano solo la retribuzione percepita in un dato anno. Che cosa è lasciato fuori è il componente più importante del apprezzamento linkIl pay-per-prestazioni o di ammortamento di un dirigenti aziende di azione e le opzioni. Come dirigenti di una società ricevono sovvenzioni annuali di opzione, cominciano ad accumulare grandi quantità di azione e le opzioni non esercitate. Il valore di tali aziende apprezza notevolmente quando il prezzo delle azioni sale companys e ammortizza altrettanto notevolmente quando cade. Quando i cambiamenti nel valore delle partecipazioni complessive sono presi in considerazione, il legame tra retribuzione e performance diventa molto più chiaro. Infatti, in uno studio che ho condotto con Jeffrey Liebman di Harvards Kennedy School of Government, abbiamo scoperto che i cambiamenti in magazzino stock option e le valutazioni rappresentano 98 del legame tra retribuzione e performance per l'esecutivo media capo, mentre rappresentano pagamenti annuali di stipendio e fx per un semplice 2. Aumentando il numero di azioni di controllo dirigenti, borse di opzione hanno drasticamente rafforzato il legame tra retribuzione e performance. Date un'occhiata alla mostra Legare Pay per Performance. Essa mostra come due misure del collegamento pay-per-prestazioni sono cambiate dal 1980. Una misura è l'importo di cui una media di cambiamenti ricchezza CEO quando i suoi companys variazioni del valore di mercato di 1.000. L'altra misura mostra l'importo di cui CEO cambiamenti ricchezza con una variazione 10 in valore dell'azienda. Per entrambe le misure, il legame tra retribuzione e performance è aumentato quasi dieci volte dal 1980. Mentre ci sono molte ragioni per le aziende americane hanno prosperato nel corso degli ultimi due decenni, la sua non a caso il boom è venuto nella scia del cambiamento di remunerazione dei dirigenti da contanti a patrimonio netto. In netto contrasto con la situazione di 20 anni fa, quando la maggior parte dirigenti tendevano ad essere pagati come burocrati e agire come burocrati, i dirigenti di oggi sono molto più probabilità di essere pagati come proprietari e agire come proprietari. Legare Pay a Performance Data la complessità delle opzioni, però, è ragionevole chiedere una semplice domanda: se l'obiettivo è quello di allineare gli incentivi dei proprietari e gestori, perché non solo distribuire quote di azioni La risposta è che le opzioni forniscono gran lunga maggiore leva. Per una società con un dividend yield medio e un prezzo delle azioni che esibisce volatilità media, un singolo stock option vale solo circa un terzo del valore di una quota. Questo è perché il titolare dell'opzione riceve solo l'apprezzamento incrementale sopra del prezzo di esercizio, mentre il socio riceve tutto il valore, più i dividendi. L'azienda può quindi dare un dirigente di tre volte il numero di opzioni come le azioni per lo stesso costo. La borsa più grande aumenta drasticamente l'impatto delle variazioni di prezzo delle azioni sulla ricchezza dirigenti. (Oltre a fornire la leva finanziaria, opzioni offrono vantaggi contabili. Vedere la barra laterale Contabilizzazione delle Opzioni.) Contabilità per Opzioni In base alle norme contabili vigenti, a condizione che il numero e il Prezzo di Esercizio delle opzioni sono fissati in anticipo, il loro costo non colpisce il PampL. Cioè, le opzioni non sono trattati come una spesa, sia quando theyre concessa o quando theyre esercitate. Il trattamento contabile delle opzioni ha generato enormi polemiche. Da un lato ci sono alcuni che sostengono che gli azionisti perché le opzioni sono la compensazione e la compensazione è una spesa, opzioni dovrebbe comparire sul PampL. D'altra parte ci sono molti dirigenti, soprattutto quelli delle piccole aziende, che contatore che le opzioni sono difficili da valutare correttamente e che li expensing scoraggerebbe il loro uso. La risposta degli investitori istituzionali per il trattamento speciale di opzioni è stata relativamente modesta. Essi non sono stati così critica come ci si potrebbe aspettare. Ci sono due ragioni per questo. In primo luogo, le società sono tenute ad elencare le loro spese di opzione in una nota al bilancio, in modo da investitori più esperti possono facilmente capire i costi di opzione in spese. Ancora più importante, azionista attivista sono stati tra i più accesi nello spingere le aziende a sostituire pagare in contanti con le opzioni. Essi non vogliono fare nulla che possa trasformare le aziende di nuovo nella direzione opposta. A mio avviso, la cosa peggiore le regole contabili attuali non è che permettono alle aziende di evitare le opzioni come una spesa messa in vendita. La sua che il trattamento di diversi tipi di piani di stock option in modo diverso, senza una buona ragione. Che scoraggia le aziende da sperimentare nuovi tipi di piani. Solo per fare un esempio, le norme contabili penalizzano scontati, optionsoptions indicizzati con un prezzo di esercizio che è inizialmente impostato sotto il prezzo corrente e che varia secondo un indice generale o specifico settore borsa. Anche se le opzioni indicizzati sono attraenti perché isolano performance aziendale da tendenze generali del mercato azionario, sono quasi inesistenti, in gran parte perché le regole contabili dissuadere le aziende dal loro anche considerando. Per ulteriori informazioni su opzioni indicizzate, vedere Alfred Rappaports nuovo modo di pensare sul modo di collegare retribuzione dei quadri con Performance (HBR, MarchApril 1999). L'idea di utilizzare gli incentivi leveraged non è nuova. La maggior parte dei venditori, per esempio, sono pagati una percentuale di provvigione superiore sui ricavi che generano sopra di una certa destinazione. Ad esempio, potrebbero ricevere 2 delle vendite fino a 1 milione e 10 delle vendite superiori a 1 milione. Tali piani sono più difficili da amministrare di piani con un unico tasso di commissione, ma quando si tratta di una compensazione, i vantaggi di leva spesso superano gli svantaggi di complessità. Il rischio di ribasso Se paga è veramente di essere legata ai risultati, la sua non è sufficiente per fornire ricompense quando i risultati sono buoni. Hai anche di imporre sanzioni per la debole performance. I critici sostengono opzioni hanno rialzo illimitato, ma nessun aspetto negativo. L'assunto implicito è che le opzioni non hanno alcun valore se concesso e che il destinatario non ha quindi nulla da perdere. Ma questa ipotesi è completamente falso. Opzioni non hanno valore. Basta guardare gli scambi finanziari, dove le opzioni a magazzino vengono acquistati e venduti per grandi somme di denaro ogni secondo. Sì, il valore di assegnazione delle opzioni è illiquido e, sì, l'eventuale vincita è subordinata alla performance futura della società. Ma hanno valore comunque. E se qualcosa ha un valore che può essere perso, ha, per definizione, ribasso rischio. In realtà, le opzioni hanno anche maggior rischio di ribasso di magazzino. Consideriamo due dirigenti nella stessa azienda. Uno è concesso un milione di dollari di azioni, e l'altro è concesso un milione di dollari di optionsoptions at-the-money il cui prezzo di esercizio corrisponde al prezzo del titolo al momento della concessione. Se il prezzo delle azioni scende bruscamente, diciamo del 75. l'esecutivo con calcio ha perso 750.000, ma lei mantiene 250.000. L'esecutivo con le opzioni, tuttavia, è sostanzialmente stata spazzata via. Le sue opzioni sono ora così lontano sotto l'acqua che essi sono quasi inutili. Lungi dall'eliminare le sanzioni, le opzioni in realtà li amplificano. Il rischio di ribasso è diventato sempre più evidente ai dirigenti come i loro pacchetti retributivi sono venuti a essere dominato da opzioni. Date un'occhiata al contratto di lavoro Joseph Galli negoziato con Amazon quando ha recentemente accettato di diventare il COO e-tailer. Oltre ad una grande assegnazione di opzioni, il suo contratto contiene una clausola di protezione che richiede Amazon di pagarlo fino a 20 milioni, se le sue opzioni non pagate fuori. Si potrebbe sostenere che la fornitura di tale protezione ai dirigenti è insensato dal punto di vista degli azionisti, ma il contratto si fa un importante punto: perché qualcuno dovrebbe bisogno di tale protezione se le opzioni non avevano il rischio di ribasso Il rischio insito in opzioni può essere compromessa, tuttavia, attraverso la pratica di repricing. Quando un prezzo delle azioni scende bruscamente, la società emittente può essere tentato di ridurre il prezzo di esercizio delle opzioni assegnate in precedenza al fine di aumentare il valore per i dirigenti che li tengono. Tale revisione dei prezzi è un anatema per gli azionisti, che dont godere del privilegio di avere le loro azioni rivalutando. Anche se abbastanza comune in piccola companiesespecially quelli della Silicon Valleyoption repricing è relativamente rara per i dirigenti di grandi aziende, nonostante alcune eccezioni ben pubblicizzati. Nel 1998, meno di 2 di tutte le grandi aziende repricing eventuali opzioni per i loro top team esecutivi. Anche per le aziende che hanno avuto ampie diminuzioni nelle loro pricesdeclines azionari del 25 o peggio del precedente tasso yearthe repricing era inferiore a 5. E solo 8 di aziende con cali del mercato a valore di oltre il 50 repricing. Nella maggior parte dei casi, le aziende che ricorrevano al repricing avrebbero potuto evitare la necessità di farlo utilizzando un diverso tipo di programma di opzione, come Ill discutere in seguito. Promuovere la vista lunga La sua spesso per scontato che quando si legano a un risarcimento prezzo delle azioni, si incoraggiano i dirigenti di prendere un focus a breve termine. Essi finiscono per spendere così tanto tempo cercando di fare in modo che i risultati prossimi trimestri si incontrano o battere le aspettative di Wall Street che perdono di vista che cosa è nel migliore interesse a lungo termine delle loro aziende. Anche in questo caso, però, la critica non regge ad un esame approfondito. Per un metodo di compensazione per motivare manager a concentrarsi sul lungo termine, deve essere legato ad una misura delle prestazioni che guarda in avanti piuttosto che indietro. Il measureaccounting tradizionale profitsfails quel test. Esso misura il passato, non il futuro. prezzo delle azioni, tuttavia, è una misura lungimirante. Si prevede come le azioni in corso interesserà un companys profitti futuri. Le previsioni non possono mai essere completamente accurata, naturalmente. Ma perché gli investitori hanno la loro soldi sulla linea, si trovano ad affrontare enormi pressioni per leggere correttamente il futuro. Questo rende il mercato azionario il miglior predittore di prestazioni che abbiamo. Ma per quanto riguarda il dirigente che ha una grande strategia a lungo termine che non è ancora pienamente apprezzato dal mercato o, peggio ancora, che dire del dirigente che può ingannare il mercato pompando fino guadagni nel breve periodo mentre nasconde problemi fondamentali investitori possono essere i migliori specialisti in previsioni economiche che abbiamo, ma non sono onniscienti. borse di opzione di fornire un mezzo efficace per affrontare questi rischi: lenta maturazione. Nella maggior parte dei casi, i dirigenti possono esercitare solo le loro opzioni in fasi sopra un periodfor esempio esteso, 25 all'anno per quattro anni. Questo ritardo serve a premiare i manager che prendono le azioni con vincite a più lungo termine, mentre esigente una dura sanzione a coloro che non riescono a risolvere i problemi di business di base. Le stock option sono, in breve, il massimo incentivo lungimirante planthey misurare flussi di cassa futuri, e, attraverso l'uso di maturazione, essi le valutano in futuro, così come nel presente. Essi non creare miopia manageriale aiutano a curarla. Se una società vuole incoraggiare una prospettiva più lungimirante, non dovrebbe abbandonare l'opzione grantsit dovrebbe semplicemente estendere i loro periodi di maturazione. 1 Tre tipi di piani maggior parte delle aziende Ive hanno studiato Non pagare un sacco di attenzione al modo in cui concedono opzioni. I loro amministratori e dirigenti per scontato che la cosa importante è solo per avere un piano in atto i dettagli sono banali. Di conseguenza, hanno lasciato i loro dipartimenti HR o consulenti di compensazione decidere la forma del piano, e raramente esaminano le alternative disponibili. Spesso, arent neanche a conoscenza che esistono alternative. Ma un tale approccio laissez-faire, come Ive visto più e più volte, può portare al disastro. Il modo in cui vengono concesse opzioni ha un impatto enorme su un companys sforzi per raggiungere i propri obiettivi di business. Mentre i piani di opzione possono assumere molte forme, trovo utile per dividerli in tre tipi. La prima twowhat io chiamo piani di valore fisso e il numero plansextend fissa nell'arco di diversi anni. I thirdmegagrantsconsists di onetime distribuzioni somma forfettaria. I tre tipi di piani prevedono molto diversi incentivi e comportano rischi molto diversi. Piani di valore fisso. Con i piani valore fisso, i dirigenti ricevono opzioni di un valore predeterminato ogni anno per tutta la durata del piano. Una tavola companys può, ad esempio, stabilire che l'amministratore delegato riceverà una sovvenzione di 1 milione all'anno per i prossimi tre anni. Oppure può legare il valore ad una certa percentuale della compensazione dirigenti di cassa, consentendo la concessione di crescere come lo stipendio dirigenti o stipendio più fx aumenta. Il valore delle opzioni è tipicamente determinato utilizzando Black-Scholes o formule di valutazione simili, che tengano conto di fattori quali il numero di anni fino a quando l'opzione scade, prevalenti i tassi di interesse, la volatilità del prezzo delle azioni, e il tasso di dividendo le scorte. piani di valore fisso sono popolari oggi. Quello non è perché theyre intrinsecamente meglio di altri planstheyre notbut perché permettono alle aziende di controllare accuratamente la remunerazione dei dirigenti e la percentuale di indennizzo che deriva da sovvenzioni di opzione. piani di valore fisso sono quindi l'ideale per le molte aziende che impostano remunerazione dei dirigenti in base a studi condotti da consulenti di compensazione che documentano quanto dirigenti comparabili sono pagati e in quale forma. 2 Regolando un manager pagare pacchetto di ogni anno per tenerlo in linea con gli altri dirigenti pagano, le aziende sperano di minimizzare quello che i consulenti chiamano ritenzione riskthe possibilità che i dirigenti potranno abbandonare la nave di nuovi posti che offrono premi più attraenti. Ma i piani valori fissi hanno un grande svantaggio. Perché impostare il valore delle sovvenzioni future in anticipo, indeboliscono il legame tra retribuzione e performance. I dirigenti finiscono per ricevere un minor numero di opzioni in anni di forte performance (e dei valori azionari alti) e più opzioni in anni di debole performance (e valori di borsa bassi). Per vedere come funziona, consente di guardare al soldo di un ipotetico CEO quale Ill chiami John. Come parte del suo piano di pagamento, John riceve 1 milione di opzioni at-the-money ogni anno. Nel primo anno, il prezzo delle azioni aziendale è 100, e John riceve circa 28.000 opzioni. Nel corso del prossimo anno, John riesce a stimolare il prezzo delle azioni companys a 150. Di conseguenza, il suo prossimo 1 milione di borsa di studio comprende solo 18.752 opzioni. L'anno successivo, il prezzo delle azioni sale di un altro contributo 50. Johns cade ancora una volta, a 14.000 opzioni. Il prezzo delle azioni è raddoppiato il numero di opzioni di John riceve è stato tagliato a metà. (La mostra l'impatto di diversi piani di opzioni in materia di compensazione riassume l'effetto delle variazioni di prezzo delle azioni sui tre tipi di piani.) L'impatto di diversi piani di opzioni su valori opzione di compensazione sono derivati utilizzando il modello di Black-Scholes e riflettere le caratteristiche di un tipico, ma ipotetica società Fortune 500 della deviazione standard annuale del prezzo delle azioni si presume essere 32, il tasso privo di rischio di rendimento è 6, il tasso di dividendo è 3, e il periodo di maturazione è di dieci anni. Vediamo ora cosa succede alle sovvenzioni Johns quando la sua società svolge miseramente. Nel primo anno, il prezzo delle azioni scende da 100 a 65. Johns 1 milione di borsa di studio gli fornisce 43.000 opzioni, in modo considerevole dall'originale 28.000. Il prezzo delle azioni continua a scendere il prossimo anno, scendendo a soli 30. Johns grant salta a quasi 94.000 opzioni. Si finisce, in altre parole, essere dato un pezzo molto più grande della società che egli sembra essere che conduce verso la rovina. E 'vero che il valore della Johns partecipazioni esistenti opzioni e azioni varia considerevolmente con i cambiamenti nel prezzo delle azioni. Ma le sovvenzioni annuali si sono isolati dai companys performancein più o meno allo stesso modo in cui gli stipendi sono. Per questo motivo, i piani di valori fissi forniscono gli incentivi più deboli dei tre tipi di programmi. Io li chiamo piani di basso numero di ottani. Piani di un numero predefinito. Mentre i piani valori fissi prevedono un valore annuo per le opzioni assegnate, piani di numero fisso stabiliscono il numero di opzioni l'esecutivo riceverà nel periodo di piano. Nell'ambito di un piano numero fisso, John avrebbe ricevuto 28.000 at-the-money opzioni in ciascuno dei tre anni, a prescindere di quello che è successo al prezzo delle azioni. Qui, ovviamente, c'è un legame molto più forte tra retribuzione e performance. Poiché il valore di at-the-money modifiche con il prezzo delle azioni, un aumento del prezzo delle azioni di oggi aumenta il valore dei futuri assegnazione delle opzioni. Allo stesso modo, una diminuzione del prezzo delle azioni riduce il valore dei futuri assegnazione delle opzioni. Per Giovanni, aumentando il prezzo delle azioni di 100 in due anni aumenterebbe il valore della sua sovvenzione annuale da 1 milione nel primo anno a 2 milioni nel terzo. A 70 goccia nel prezzo delle azioni, al contrario, ridurrebbe il valore della sua concessione ad appena 300.000. Dal momento che i piani Numero fisso non isolano futuro retribuzione dalle variazioni di prezzo delle azioni, creano incentivi più potenti rispetto piani di valore fisso. Io li chiamo piani a medio-ottano, e, nella maggior parte dei casi, li raccomando sopra le loro controparti valore fisso. Piani Megagrant. Ora per il modello alto numero di ottani: il megagrant forfettario. Anche se non così comune come i piani pluriennali, megagrants sono ampiamente utilizzati tra le imprese private e imprese high-tech pubblicare-IPO, in particolare nella Silicon Valley. Megagrants sono il tipo più elevata leva finanziaria di concessione perché non solo fissare il numero di opzioni in anticipo, fissano anche il prezzo di esercizio. Per continuare con l'esempio, John avrebbe ricevuto, all'inizio del primo anno, un unico megagrant di quasi 80.000 opzioni, che ha un valore di Black-Scholes di 2,8 milioni (equivalente al valore attuale netto di 1 milione di euro l'anno per tre anni). Spostamenti in prezzo delle azioni hanno un effetto drammatico su questo grande holding. Se il prezzo delle azioni raddoppia, il valore delle opzioni Johns salta a 8,1 milioni. Se il prezzo scende 70. le sue opzioni valgono un mero 211.000, meno 8 della puntata originale. Disney Michael Eisner è forse il più noto CEO che ha ricevuto megagrants. Ogni pochi anni dal 1984, Eisner ha ricevuto un megagrant di diversi milioni di azioni. È la leva di questi pacchetti, insieme con i grandi guadagni in Disney magazzino durante gli ultimi 15 anni, che ha reso Eisner così favolosamente ricco. Il grande trade-off Dal momento che l'idea alla base di opzioni è quella di far leva e dal momento che megagrants offrono il massimo effetto leva, si potrebbe concludere che tutte le aziende dovrebbero abbandonare piani pluriennali e solo dare megagrants alto numero di ottani. Purtroppo, non è così semplice. La scelta tra i piani comporta un complicato compromesso tra incentivi forti oggi e garantire che saranno ancora presenti forti incentivi domani, in particolare se il prezzo companys azioni scende sostanzialmente. Se vista in questi termini, megagrants hanno un grosso problema. Guardate cosa è successo a John nel nostro terzo scenario. Dopo due anni, la sua megagrant era finora sotto l'acqua che aveva poche speranze di fare un sacco di soldi su di esso, e quindi fornito uno scarso incentivo per incrementare il valore azionario. E lui non riceveva alcun nuove opzioni at-the-money per compensare le onesas senza valore che avrebbe se fosse in un piano pluriennale. Se il calo di valore azionario è stato il risultato di una cattiva gestione, il dolore Johns sarebbe ampiamente meritato. Se, tuttavia, il calo era legato a volatilityor complessiva del mercato se il titolo fosse stato sopravvalutato quando John ha preso chargethen Johns sofferenza sarebbe pericoloso per la società. Sarebbe fornirgli una forte motivazione a smettere, unirsi a una nuova società, e ottenere alcune nuove opzioni at-the-money. Ironia della sorte, le aziende che più spesso utilizzano megagrantshigh-tech start-upsare proprio quelli più adatti a sopportare un tale scenario peggiore. I loro prezzi delle azioni sono altamente volatili, si sposta così estrema nel valore delle loro opzioni sono all'ordine del giorno. E dal momento che la loro gente sono molto richiesti, sono molto propensi a testa per pascoli più verdi quando i loro megagrants vanno in fallimento. In effetti, la Silicon Valley è pieno di aziende che hanno sperimentato megagrant risorse umane crisi in risposta al calo di prezzo delle azioni. Tali aziende devono scegliere tra due alternative cattive: possono reprice loro opzioni, che mina l'integrità di tutti i piani di stock option e future sconvolge gli azionisti, oppure possono astenersi dal repricing e guardare i loro dipendenti demoralizzati testa fuori dalla porta. Adobe Systems, Apple Computer, ETrade, Netscape, PeopleSoft, e Sybase hanno tutti repricing le loro opzioni in questi ultimi anni, nonostante la cattiva volontà si crea tra gli azionisti. Come un dirigente della Silicon Valley mi ha detto, è necessario reprice. Se non, i dipendenti saranno attraversare la strada e reprice stessi. aziende della Silicon Valley potrebbero evitare molte situazioni utilizzando piani pluriennali. Allora perchè non hanno la risposta sta nella loro eredità. Prima di andare pubblico, start-up trovano l'uso di megagrants altamente attraenti. Le norme contabili e fiscali permettere loro di emettere opzioni a prezzi molto scontati esercizio. Queste opzioni penny hanno poche possibilità di cadere sotto l'acqua (soprattutto in assenza della volatilità del prezzo delle creato da mercati pubblici). Il profilo di rischio di queste borse di studio pre-IPO è in realtà più vicina a quella delle quote di azioni rispetto al profilo di rischio di quello che noi comunemente pensiamo come opzioni. Quando vanno pubblico, le aziende continuano ad utilizzare megagrants per abitudine e senza molta considerazione delle alternative. Ma ora emettono opzioni at-the-money. Come weve visto, il profilo di rischio delle opzioni at-the-money su titoli altamente volatili è estremamente alto. Quello che era stato un modo efficace per premiare le persone chiave ha improvvisamente il potenziale per demotivare loro o anche stimolare la loro di smettere. Alcuni dirigenti high-tech sostengono che essi hanno bisogno di offrire choicethey megagrants per attirare le persone buone. Yet in most cases, a fixed number grant (of comparable value) would provide an equal enticement with far less risk. With a fixed number grant, after all, you still guarantee the recipient a large number of options you simply set the exercise prices for portions of the grant at different intervals. By staggering the exercise prices in this way, the value of the package becomes more resilient to drops in the stock price. Many of the Silicon Valley executives (and potential executives) that I have talked to worry a lot about joining post-IPO companies at the wrong time, when the companies stock prices are temporarily overvalued. Switching to multiyear plans or staggering the exercise prices of megagrants are good ways to reduce the potential for a value implosion. Sleepy Companies, Sleepy Plans Small, highly volatile Silicon Valley companies are not the only ones that are led astray by old habits. Large, stable, well-established companies also routinely choose the wrong type of plan. But they tend to default to multiyear plans, particularly fixed value plans, even though they would often be better served by megagrants. Think about your average big, bureaucratic company. The greatest threat to its well-being is not the loss of a few top executives (indeed, that might be the best thing that could happen to it). The greatest threat is complacency. To thrive, it needs to constantly shake up its organization and get its managers to think creatively about new opportunities to generate value. The high-octane incentives of megagrants are ideally suited to such situations, yet those companies hardly ever consider them. Why not Because the companies are dependent on consultants compensation surveys, which invariably lead them to adopt the low-octane but highly predictable fixed value plans. (See the exhibit Which Plan) The bad choices made by both incumbents and upstarts reveal how dangerous it is for executives and board members to ignore the details of the type of option plan they use. While options in general have done a great deal to get executives to think and act like owners, not all option plans are created equal. Only by building a clear understanding of how options workhow they provide different incentives under different circumstances, how their form affects their function, how various factors influence their valuewill a company be able to ensure that its option program is actually accomplishing its goals. If distributed in the wrong way, options are no better than traditional forms of executive pay. In some situations, they may be considerably worse. 1. Companies would also be well advised to abandon the practice of cliff-vesting the options of executives who are voluntarily departing. In cliff vesting, the vesting periods of all option holdings are collapsed to the present, enabling the executive to exercise all his options the moment he leaves the company. In other words, as soon as an executives departure date is set, much of his incentive to think long-term disappears. 2. See Stephen F. OByrne, Total Compensation Strategy, Journal of Applied Corporate Finance (Summer 1995). A version of this article appeared in the MarchApril 2000 issue of Harvard Business Review. What You Need to Know About Stock Options Note: Quantity pricing discounts will be reflected at Checkout, prior to submitting your order. When you place your first order on HBR. org and enter your credit card information and shipping address, Speed-Pay ordering is enabled. Speed-Pay is a service that saves the credit card details from your most recent purchase and allows you to re-use that card for future purchases. If you click the Speed-Pay button on any product detail page, your order will be charged to the most recent credit card information attached to your account and shipped (if applicable) to the last address we have on file for you. For more details Educators: Register as a Premium Educator at hbsp. harvard. edu. plan a course, and save your students up to 50 with your academic discount. Students: Tell your instructors about the savings at hbsp. harvard. edu. Note: Quantity pricing discounts will be reflected at Checkout, prior to submitting your order. If you need to make additional copies to distribute, please purchase copyright permission. Ebook: A digital book provided in three formats (PDF, ePub, and Mobi) for the price of one. Accessible within My Library upon purchase. Hardcopy, paperback, softbound, magazine: Physical copy shipped from our warehouse to your requested shipping location. PDF: PDF digital file. Accessible within My Library upon purchase. Bundle: A themed collection containing two or more items at a special savings. Note: Some of our products are available in other languages besides English, for example a Spanish PDF format means you will receive a PDF in the Spanish language. A security code is added protection against credit card fraud. It is a 3 or 4 digit number appearing on the front or back of your credit card. See examples below. Visa and Mastercard The security code has 3 digits and appears on the BACK of the card in the signature panel. American Express The Card Identification Number (CID4DBC) is a four-digit, non-embossed (flat) number that is printed on every American Express Card. The CID4DBC is ALWAYS located ABOVE the embossed (raised) account number on the face of the card. In some instances, the CID4DBC is located on the left side of the card, but is always above the account number. Some cards have a four-digit number embossed below the account number, but this is not the CID4DBC If you have a promotion code, please enter it below. This promotion code field is case sensitive so please type all capital letters. This product is intended for individual use only. To learn more about volume discounts for organizations and license opportunities for consultants, contact Lindsey. Dietrichharvardbusiness. org. Unable to locate your subscription account What You Need to Know about Stock Options - Stock Options Are Not All Created Equal Most of the companies Ive studied dont pay a whole lot of attention to the way they grant options. Their directors and executives assume that the important thing is just to have a plan in place the details are trivial. As a result, they let their HR departments or compensation consultants decide on the form of the plan, and they rarely examine the available alternatives. Often, they arent even aware that alternatives exist. But such a laissez-faire approach, as Ive seen over and over again, can lead to disaster. The way options are granted has an enormous impact on a companys efforts to achieve its business goals. While option plans can take many forms, I find it useful to divide them into three types. The first two151what I call fixed value plans and fixed number plans151extend over several years. The third151megagrants151consists of one-time lump sum distributions. The three types of plans provide very different incentives and entail different risks. Fixed Value Plans. With fixed value plans, executives receive options of a predetermined value every year over the life of the plan. A companys board may, for example, stipulate that the CEO will receive a 1 million grant annually for the next three years. Or it may tie the value to some percentage of the executives cash compensation, enabling the grant to grow as the executives salary or salary plus fx increases. The value of the options is typically determined using Black-Scholes or similar valuation formulas, which take into account such factors as the number of years until the option expires, prevailing interest rates, the volatility of the stock price, and the stocks dividend rate. Fixed value plans are popular today. Thats not because theyre intrinsically better than other plans151theyre not151but because they enable companies to carefully control the compensation of executives and the percentage of that compensation derived from option grants. Fixed value plans are therefore ideal for the many companies that set executive pay according to studies performed by compensation consultants that document how much comparable executives are paid and in what form. By adjusting an executives pay package every year to keep it in line with the other executives pay, companies hope to minimize what the consultants call retention risk151the possibility that executives will jump ship for new posts that offer more attractive rewards. But fixed value plans have a big drawback. Because they set the value of future grants in advance, they weaken the link between pay and performance. Executives end up receiving fewer options in years of strong performance (and high stock values) and more options in years of weak performance (and low stock values). To see how that works, lets look at the pay of a hypothetical CEO whom Ill call John. As part of his pay plan, John receives 1 million in at-the-money options each year. In the first year, the companys stock price is 200, and John receives about 28,000 options. Over the next year, John succeeds in boosting the companys stock price to 150. As a result, his next 1 million grant includes only 18,752 options. The next year, the stock price goes up another 50. Johns grant falls again, to 14,000 options. The stock price has doubled the number of options John receives has been cut in half. (The exhibit The Impact of Different Option Plans on Compensation summarizes the effect of stock price changes on the three kinds of plans.) Now lets look at what happens to Johns grants when his company performs miserably. In the first year, the stock price falls from 100 to 65. Johns 1 million grant provides him with 43,000 options, up considerably from the original 28,000. The stock price continues to plummet the next year, falling to just 30. Johns grant jumps to nearly 94,000 options. He ends up, in other words, being given a much larger piece of the company that he appears to be leading toward ruin. Its true that the value of Johns existing holding of options and shares will vary considerably with changes in stock price. But the annual grants themselves are insulated from the companys performance151in much the same way that salaries are. For that reason, fixed value plans provide the weakest incentives of the three types of programs. I call them low-octane plans. Fixed Number Plans. Whereas fixed value plans stipulate an annual value for the options granted, fixed number plans stipulate the number of options the executive will receive over the plan period. Under a fixed number plan, John would receive 28,000 at-the-money options in each of the three years, regardless of what happened to the stock price. Here, obviously, there is a much stronger link between pay and performance. Since the value of at-the-money options changes with the stock price, an increase in the stock price today increases the value of future option grants. Likewise, a decrease in stock price reduces the value of future option grants. For John, boosting the stock price 10 over two years would increase the value of his annual grant from 1 million in the first year to 2 million in the third. A 70 drop in the stock price, by contrast, would reduce the value of his grant to just 300,000. Since fixed number plans do not insulate future pay from stock price changes, they create more powerful incentives than fixed-value plans. I call them medium-octane plans, and in most circumstances, I recommend them over their fixed value counterparts. Megagrant Plans . Now for the high-octane model: the lump-sum megagrant. While not as common as the multiyear plans, megagrants are widely used among private companies and post-IPO high-tech companies, particularly in Silicon Valley. Megagrants are the most highly leveraged type of grant because they not only fix the number of options in advance, they also fix the exercise price. To continue with our example, John would receive, at the start of the first year, a single megagrant of nearly 80,000 options, which has a Black Scholes value of 2.8 million (equivalent to the next present value of 1 million per year for three years). Shifts in stock price have a dramatic effect on this large holding. If the stock price doubles, the value of Johns options jumps to 8.1 million. If the price drops 70, his options are worth a mere 211,000, less than 8 of the original stake. Disneys Michael Eisner is perhaps the best known CEO who has received megagrants. Every few years since 1984, Eisner has received a megagrant of several million shares. It is the leverage of these packages, coupled with the large gains in Disneys stock during the last 15 years, that has made Eisner so fabulously wealthy. middot middot middot middot Excerpted from the article What You Need to Know About Stock Options in the Harvard Business Review . March-April 2000.Stock Options for Undiversified Executives Date Written: December 2000 We employ a certainty-equivalence framework to analyze the cost and value of, and payperformance incentives provided by, non-tradable options held by undiversified, risk-averse executives. We derive Executive Value lines, the risk-adjusted analogues to Black-Scholes lines, and distinguish between executive value and company cost. We demonstrate that the divergence between the value and cost of options explains, or provides insight into, virtually every major issue regarding stock option practice including: executive views about Black-Scholes measures of options tradeoffs between options, stock and cash exercise price policies connections between the pay-setting process and exercise price policies institutional investor views regarding options and restricted stock option repricings early exercise policies and decisions and the length of vesting periods. It also leads to reinterpretations of both cross-sectional facts and longitudinal trends in the level of executive compensation. Suggested Citation: Suggested Citation Hall, Brian J. and Murphy, Kevin J. Stock Options for Undiversified Executives (December 2000). NBER Working Paper No. w8052. Available at SSRN: ssrnabstract254013 NOM Unit Head, Harvard Business School ( email ) Soldiers Field Boston, MA 02163 United States 617-495-5062 (Phone) 617-496-4191 (Fax) National Bureau of Economic Research (NBER) 1050 Massachusetts Avenue Cambridge, MA 02138 United States University of Southern California - Marshall School of Business ( email ) BRI 308, MC 0804 Los Angeles, CA 90089-0804 United States 213-740-6553 (Phone) 213-740-6650 (Fax) USC Gould School of Law
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